📊 报告来源：金元证券
导语
金元证券首次覆盖伯特利给予”增持”评级：这家从机械制动起家的Tier1已完成制动、转向、悬架XYZ三轴线控布局，正站上L3产业化与人形机器人两条增量赛道的交汇点。
核心发现
- 2026-2028年营收预测151.92/190.23/233.93亿元，同比增速26.5%/25.2%/23.0%，归母净利润14.75/18.80/23.69亿元，2027、2028年增速27%以上。
- WCBS已向2025年中国销量前十车企中的7家供货，2025年新增量产项目53项、2026年上半年再增37项，One-Box行业单价约1500-1600元，尚有15%-20%降本空间。
- EMB于2026年上半年首个项目量产，截至2026年5月首条产线第1万件下线，为全球率先实现全干式EMB小批量交付并获ASIL-D认证的玩家；中国EMB市场2030年预计达136亿元，CAGR高达111.1%。
- 2022-2025年营收从55.39亿元增至120.14亿元（CAGR 29.44%），2025年智能电控收入58.55亿元、占比刚好50%，毛利率回升至20.40%，而机械制动毛利率已从2021年22.20%跌至15.87%。
- 公司PE（TTM）17.48倍，低于可比公司均值24.22倍；2028年预测PE仅10.54倍，对比赛可比均值14.12倍，各期估值均折价。研发人员从2021年481人扩至2025年1535人（CAGR 33.7%），2026年6月已近1900人。
深度解读
先看基本面换挡：伯特利过去靠机械制动吃饭，但这条线的毛利率已从22.20%滑到15.87%，典型的存量绞肉机赛道。真正的故事在于结构切换——2025年智能电控收入占比达到50%，毛利率20.40%且在修复，报告预测2027、2028年净利增速都在27%左右。这意味着公司的盈利质量在从”卖铝件”转向”卖系统”，L3带来的冗余制动、冗余转向要求恰好是它已经量产的WCBS冗余版和EMB的菜，单车价值量提升是实打实的。
再看卡位：线控制动行业里One-Box已是主流，但2030年中国EMB市场预计冲到136亿元、CAGR 111.1%，转向线控中国CAGR也约50%。伯特利的打法是XYZ三轴全布局——制动端EMB全球率先全干式小批量交付，转向端控股豫北转向补齐EPS谱系，悬架端电控减振器和空悬临近量产。底盘域集成能力会成为供应商核心壁垒，单点供货和平台供货的估值逻辑完全不同。
风险也要摆在桌面上：2026年净利增速预测仅12.7%，明显慢于营收，说明价格战和新业务投入还在吃利润率；估值折价未必是便宜，可能是市场在给客户集中度和放量不确定性打折。机器人关节业务目前仍是培育期期权，别提前计入估值。
一句话总结
三轴线控卡位L3增量，估值折价明显，但利润率修复和客户集中度是关键观察点。