📊 报告来源：联合资信 工商评级部《电动化「下半场」，我国汽车行业信用风险展望》
导语
2025年中国新能源汽车渗透率接近50%。以这个数字为分界，电动化的「上半场」已经结束。上半场拼的是谁能把车卖出去，下半场要回答的是：谁还得起钱。
核心发现
- 2025年新能源汽车渗透率接近50%，行业由「上半场」进入「下半场」
- 上半场用约10年时间完成从「政策襁褓」到「市场主导」的跨越，经历三个典型阶段
- 整车企业资产总额持续快速提升，营收增速与汽车销量趋势基本一致
- 2018年以来整车盈利指标低水平震荡，有息负债率不高，但对上游应付类占款规模较大
- 零部件企业盈利处于下降通道，现金收入比降至较低水平，有息债务整体可控
深度解读
评级机构看行业，视角和券商不一样——它不关心谁增长快，只关心谁还得上钱。这份报告点出了两个容易被忽略的风险。第一是整车对供应链的占款：车企有息负债率不高，看起来财务稳健，但大量占用供应商的应付账款，本质上是把融资压力转移给了上游。一旦销量下滑，账期继续拉长，零部件企业的现金流就会先崩。第二是零部件企业的现金收入比下降：收入在增长，回款却变慢，利润表好看、现金流难看，这是典型的「纸面繁荣」。下半场的竞争，会从「谁卖得多」转向「谁的资金链更稳」。对投资者来说，看车企不能只看销量和毛利率，要盯经营现金流和应付账款周转天数；看零部件企业，现金收入比比净利润更值得关注。
一句话总结
渗透率见顶后，行业风险从销量转向现金流：整车占款与零部件回款是下半场的核心变量。